Obligasi Syariah

A. Pendahuluan

Obligasi berasal dari bahasa Belanda yaitu “Obligatie” yang dalam bahasa Indonesia disebut dengan “obligasi” yang berarti kontrak. Dalam Keppres No. 775/KMK 001/1982 disebutkan bahwa obligasi adalah jenis efek berupa surat pengakuan hutang atas pinjaman uang dari masyarakat dalam bentuk tertentu, untuk jangka waktu sekurang-kurangnya tiga tahun dengan menjanjikan imbalan bunga yang jumlah serta saat pembayarannya telah ditentukan terlebih dahulu oleh emiten.

Dari pengertian tersebut dapat diketahui bahwa obligasi adalah surat hutang yang dikeluarkan oleh emiten (bisa berupa badan hukum atau perusahaan, bisa juga dari pemerintah) yang memerlukan dana segar untuk kebutuhan operasional maupun ekspansi dalam memajukan investasi yang di dalamnya terdapat pernyataan atau janji untuk membayar kembali pokok hutang beserta kupon bunganya kelak pada saat tanggal jatuh tempo pembayaran. Ketentuan lain dapat juga dicantumkan dalam obligasi tersebut seperti misalnya identitas pemegang obligasi, pembatasan-pembatasan atas tindakan hukum yang dilakukan oleh penerbit dan lain-lain.

Semenjak ada konvergensi pendapat bahwa bunga adalah riba, maka instrumen-instrumen yang mempunyai komponen bunga (interest-bearing instruments) keluar dari daftar investasi halal. Karena itu, dimunculkanlah alternatif yang dinamakan obligasi syariah. Menariknya, Fatwa Dewan Syari’ah Nasional No: 32/DSN- MUI/IX/2002 memberikan pertimbangan awal bahwa obligasi yang selama ini (konvensional) didefinisikan masih belum sesuai dengan syariah. Merujuk kepada Fatwa tersebut, yang dimaksud dengan obligasi syariah adalah suatu surat berharga jangka panjang berdasarkan prinsip syariah yang dikeluarkan oleh emiten kepada pemegang obligasi syariah yang mewajibkan emiten untuk membayar pendapatan kepada pemegang obligasi syariah berupa bagi hasil /margin /fee, serta membayar kembali dana obligasi pada saat jatuh tempo.

Sedangkan menurut Heru Sudarsono, obligasi syariah bukan merupakan hutang berbunga tetap sebagaimana yang terdapat dalam obligasi konvensional, tetapi lebih merupakan penyerta dana yang didasarkan pada prinsip bagi hasil. Transaksinya bukan akad hutang piutang melainkan penyertaan. Obligasi sejenis ini lazim dinamakan muqaradhah bond atau mudharabah bond. Dalam bentuknya yang sederhana obligasi syariah diterbitkan oleh sebuah perusahaan atau emiten sebagai pengelola (mudharib) dan dibeli oleh investor (shahib maal).

Dalam Islam, istilah obligasi lebih dikenal dengan istilah “sukuk” yang memiliki arti sama dengan sertifikat atau note. Mungkin penggunaan istilah "obligasi syariah" itu sendiri awalnya dianggap kontradiktif. Sebab kata obligasi sudah menjadi kata yang tak lepas dari bunga sehingga agak susah untuk di-syariah-kan. Yang perlu digaris bawahi disini, yang dimaksud obligasi syariah adalah “surat berharga jangka panjang” bukan “surat hutang jangka panjang”.

B. Bentuk-Bentuk Obligasi Syariah

Obligasi syariah dapat diterbitkan dengan menggunakan prinsip mudharabah, musyarakah, ijarah, istisna’, salam dan murabahah. Tetapi diantara prinsip-prinsip instrumen obligasi tersebut yang paling banyak dipergunakan di Indonesia adalah obligasi dengan insturmen prinsip mudharabah dan ijarah.

1. Obligasi Syariah Mudharabah;

Obligasi syariah mudharabah sekarang ini telah memiliki pedoman khusus dengan disahkannya Fatwa No: 33/DSN-MUI/ IX/2002. Disebutkan dalam fatwa tersebut, bahwa obligasi syariah mudharabah adalah obligasi syariah yang menggunakan akad mudharabah. Selain telah mempunyai pedoman khusus, terdapat beberapa alasan lain yang mendasari pemilihan struktur mudharabah, di antaranya adalah:

Obligasi syariah mudharabah merupakan bentuk pendanaan yang paling sesuai untuk investasi dalam jumlah besar dan jangka waktu yang relatif panjang.
Obligasi syariah mudharabah dapat digunakan untuk pendanaan umum (general financing), seperti pendanaan modal kerja ataupun capital expenditure.
Mudharabah merupakan percampuran kerjasama antara modal dan jasa (kegiatan usaha), sehingga membuat strukturnya memungkinkan untuk tidak memerlukan jaminan (collateral) atas aset yang spesifik. Hal ini berbeda dengan struktur yang menggunakan dasar akad jual beli yang mensyaratkan jaminan atas aset yang didanai.
Kecenderungan regional dan global, dari penggunaan struktur murabahah dan Bai bi-thaman Ajil menjadi mudharabah dan ijarah.

Adapun ketentuan atau mekanisme obligasi syariah mudharabah adalah:

Kontrak atau akad mudharabah dituangkan dalam perjanjian perwaliamanatan.
Rasio atau presentase bagi hasil (nisbah) dapat ditetapkan berdasarkan komponen pendapatan (revenue sharing) atau keuntungan (profit sharing). Namun berdasarkan fatwa No. 15/DSN-MUI/IX/2000 bahwa yang lebih maslahat adalah penggunaan revenue sharing.
Pendapatan bagi hasil merupakan jumlah pendapatan yang dibagihasilkan yang menjadi hak dan oleh karenanya harus dibayarkan oleh emiten kepada pemegang obligasi syariah. Bagi hasil yang dihitung berdasarkan perkalian antara nisbah pemegang obligasi syariah dengan pendapatan / keuntungan yang dibagihasilkan yang jumlahnya tercantum dalam laporan keuangan konsolidasi emiten.
Pembagian hasil pendapatan atau keuntungan dapat dilakukan secara periodik (tahunan, semesteran, kwartalan, maupun bulanan).
Karena besarnya pendapatan bagi hasil akan ditentukan oleh kinerja aktual emiten, maka obligasi syariah memberikan indicative return tertentu.

Produk obligasi mudharabah juga dapat dikonversi menjadi saham setelah dalam jangka waktu tertentu dengan persetujuan pemiliknya. Sehingga pemilik surat ini berubah menjadi musyarrik muaqqat (mitra kerjasama kontemporer) bagi perusahaan.

Adapun ketentuan-ketentuan yang berlaku berkaitan dengan konversi obligasi mudharabah menjadi saham adalah:

Wajib menjaga kaidah-kaidah yang ditetapkan untuk pertambahan modal sesuai dengan undang-undang negara tempat perusahaan yang mengeluarkan obligasi.
Wajib menjaga keseimbangan keuangan dengan sumber-sumbernya, baik dari dalam maupun dari luar.
Tanggal dan syarat-syarat konversi menjadi saham harus dijelaskan, serta jangka waktu yang mana pemilik surat obligasi tersebut meminta untuk mengkonversikan ke dalam saham.
Wajib menjelaskan kadar batas maksimal pengeluaran bagi saham yang baru jika ada.
Penjelasan tanggal pengembalian harga obligasi dalam kondisi tidak dikonversikan ke dalam saham.

2. Obligasi Ijarah

Obligasi Ijarah adalah obligasi syariah berdasarkan akad ijarah. Akad ijarah adalah suatu jenis akad untuk mengambil manfaat dengan jalan penggantian. Artinya, pemilik harta memberikan hak untuk memanfaatkan objek yang ditransaksikan melalui penguasaan sementara atau peminjaman objek dengan manfaat tertentu dengan membayar imbalan kepada pemilik objek. Ijarah mirip dengan leasing, tetapi tidak sepenuhnya sama. Dalam akad ijarah disertai dengan adanya perpindahan manfaat tetapi tidak terjadi perpindahan kepemilikan. Ketentuan akad ijarah sebagai berikut:

Objeknya dapat berupa barang maupun berupa jasa.
Manfaat dan nilai dari objek diketahui dan disepakati oleh kedua belah pihak.
Ruang lingkup dan jangka waktu pemakaiannya harus dinyatakan secara spesifik.
Penyewa harus membagi hasil manfaat yang diperolehnya dalam bentuk imbalan.
Penyewa harus menjaga objek agar manfaat yang diberikan oleh objek tetap terjaga.
Pemberi sewa haruslah pemilik mutlak.

Secara teknis, obligasi ijarah dapat dilakukan dengan dua cara, yaitu:

Investor dapat bertindak sebagai penyewa (musta’jir). Sedangkan emiten dapat bertindak sebagai wakil investor. Dan property owner, dapat bertindak sebagai orang yang menyewakan (mu’jir). Dengan demikian, ada dua kali transaksi dalam hal ini; transaksi pertama terjadi antara investor dengan emiten, dimana investor mewakilkan dirinya kepada emiten dengan akad wakalah, untuk melakukan transaksi sewa menyewa dengan akad ijarah. Selanjutnya, transaksi terjadi antara emiten (sebagai wakil investor) dengan property owner (sebagai orang yang menyewakan) untuk melakukan transaksi sewa menyewa (ijarah).
Setelah investor memperoleh hak sewa, maka investor menyewakan kembali objek sewa tersebut kepada emiten. Atas dasar transaksi sewa menyewa tersebut, maka diterbitkanlah surat berharga jangka panjang (Obligasi Syariah Ijarah), dimana atas penerbitan obligasi tersebut, emiten wajib membayar pendapatan kepada investor berupa fee serta membayar kembali dana obligasi pada saat jatuh tempo.

Penerapan akad Ijarah secara praktis dapat kita lihat pada Matahari Departemen Store. Perusahaan ritel ini mengeluarkan Obligasi Ijarah senilai Rp 100 miliar. Dananya digunakan untuk menyewa ruangan usaha dengan akad wakalah, dimana Matahari bertindak sebagai wakil untuk melaksanakan ijarah atas ruangan usaha dari pemiliknya (pemegang obligasi). Kemudian ruang usaha tersebut disewakan kepada Cilandak Town Square di Jakarta. Atas manfaat penyewaan tersebut berarti Matahari harus melakukan pembayaran sewa (fee ijarah) dan dana obligasi kepada pemiliknya (pemegang obligasi). Fee ijarah dibayarkan setiap tiga bulan, sedangkan dana obligasi dibayarkan pada saat pelunasan obligasi.

Ringkasan Perbandingan Antara Obligasi dan Sukuk:

	Konvensional	Mudharabah	Ijarah
Akad (Transaksi)	Tidak Ada	Mudharabah	Ijarah (Sewa/Lease)
Sifat	Surat Hutang	Investasi	Investasi
Harga Penawaran	100%	100%	100%
Saat Jatuh Tempo	100%	100%	100%
Kupon	Bunga	Bagi Hasil	Imbalan/Fee
Return	Float/Tetap	Indikatif berdasarkan Pendapatan	Ditentukan sebelumnya
Fatwa DSN	Tidak Ada	No.33/DSN-MUI /IX/2002	No:41/DSN-MUI /III/2004
Jenis Investor	Konvensional	Syariah/Konvensional	Syariah/Konvensional

C. Perkembangan Obligasi Syariah

Salah satu indikasi pertumbuhan dan perkembangan obligasi syariah pada akhir-akhir ini dapat dilihat dari maraknya penawaran umum perdana obligasi syariah dengan akad Ijarah. Sebagai gambaran bahwa sampai dengan akhir tahun 2003 hanya terdapat 6 (enam) emiten yang menawarkan obligasi syariah di pasar modal Indonesia dengan total nilai emisi sebesar Rp 740 Milyar, sedangkan pada tahun 2004 ada penambahan sebanyak 7 (tujuh) emiten baru yang telah mendapatkan pernyataan efektif dari Bapepam. Dengan demikian, sampai dengan akhir tahun 2004 secara kumulatif terdapat 13 (tiga belas) emiten yang menawarkan obligasi syariah atau meningkat sebesar 116,67% jika dibandingkan dengan tahun 2003 yang hanya ada 6 (enam) emiten obligasi.

Perkembangan selanjutnya adalah ditandai dengan meningkatnya nilai emisi obligasi syariah di pasar modal Indonesia, seperti diketahui bahwa nilai emisi obligasi syariah pada akhir tahun 2003 baru mencapai sebesar Rp 740 Milyar sedangkan nilai emisi obligasi yang sama pada akhir tahun 2004 mencapai Rp 1.424 Triliun yang berarti ada peningkatan sebesar 92,43%, namun jika dibandingkan dengan total nilai emisi obligasi di pasar modal Indonesia di tahun 2004 secara keseluruhan yaitu sebesar Rp. 83.005,349 Triliun, maka prosentasenya masih terlalu kecil yaitu baru mencapai 1,72%.

D. Tantangan dan Strategi

Obligasi syariah dinilai prospektif, dari sisi pasar modal, penerbitan obligasi syariah muncul sehubungan dengan berkembangnya institusi-institusi keuangan syariah, seperti asuransi syariah, dana pensiun syariah, dan reksa dana syariah yang membutuhkan alternatif penempatan investasi. Dari sisi investor obligasi syariah tidak hanya berasal dari institusi-institusi syariah saja, tetapi juga investor konvensional. Produk syariah dapat dinikmati dan digunakan siapa pun, sesuai dengan falsafahnya yaitu memberi manfaat (maslahat) kepada seluruh semesta alam. Investor konvensional akan tetap bisa berpartisipasi dalam obligasi syariah, jika dipertimbangkan bisa memberi keuntungan kompetitif, sesuai profil risikonya, dan juga likuid. Sementara obligasi konvensional, investor base-nya justru terbatas karena investor syariah tidak bisa ikut ambil bagian. Bagi emiten, menerbitkan obligasi syariah berarti juga memanfaatkan peluang-peluang tertentu. Emiten dapat memperoleh sumber pendanaan yang lebih luas, baik investor konvensional maupun syariah. Selain itu, struktur obligasi syariah yang inovatif juga memberi peluang untuk memperoleh biaya modal yang kompetitif dan menguntungkan.

Walau berprospek, ada banyak tantangan yang harus dihadapi oleh obligasi syariah untuk saat ini.

Sosialisasi yang belum cukup, dengan kata lain bahwa masyarakat kita belum begitu terbiasa dengan sistem bagi hasil maupun sistem syariah lainnya.
Menyangkut opportunity cost. Terdapat pembandingan atas pilihan yang ada. Ilustrasinya, ketika obligasi syariah mudharabah ditawarkan, emiten membandingkannya dengan suku bunga pinjaman, sementara investor (terutama investor konvensional) membandingkan dengan yield obligasi konvensional. Karena sistem bagi hasil ini tidak menawarkan "fixed-predetermined return", atau hasilnya bisa berfluktuasi.
Menyangkut perdagangan obligasi syariah di pasar sekunder yang mengemuka kepentingannya karena tujuan likuiditas (as-suyulah). Hampir semua Islamic bonds dibeli untuk investasi jangka panjang, sampai jatuh tempo. Lebih banyaknya investor yang buy and hold akan membuat pasar sekundernya kurang likuid. Hal ini terjadi pada Obligasi Syariah Mudharabah Indosat.
Keterbatasan regulasi. misalnya belum ada peraturan yang memadai sebagai dasar kepastian hukum untuk obligasi syariah.

Untuk menjawab tantangan itu ada beberapa inisiatif strategis yang ditawarkan, antara lain:

Kemauan dan keberanian kebijakan yang lebih mendukung pengembangan instrumen ini. Seperti melengkapi regulasi untuk memberi kepastian hukum dan sosialisasinya pada masyarakat yang lebih efektif.
Dalam hal aspek perpajakan dibutuhkan kebijakan yang jelas dan mendukung, dan juga insentif yang memadai. Securities Commision Malaysia misalnya, memberikan insentif pajak yang menarik untuk penerbitan obligasi syariah. Dimana, biaya yang dikeluarkan terkait emisi obligasi syariah menjadi pengurang pajak. Begitu juga dengan pendapatan dari obligasi syariah bebas pajak. Belum lagi pembayaran zakat untuk obligasi syariah juga dihitung sebagai pengurang pajak.
Berikutnya, dukungan berbagai kalangan sangat dibutuhkan dalam pengembangan dan inovasi struktur investasi syariah yang lebih beragam.
Usaha untuk meningkatkan profesionalitas, kualitas dan kapabilitas untuk meningkatkan kepercayaan mayarakat. Sebab suksesnya sebuah pasar dan instrumen keuangan, baik syariah maupun lainnya, akan tergantung pada faktor kepercayaan atas sistem dan proses, keragaman dan kualitas produk, serta keyakinan investor dan emiten untuk menggunakan produk keuangan tersebut.

E. Emisi Obligasi Syariah

Untuk menerbitkan Obligasi Syariah, ada beberapa persyaratan yang harus dipenuhi:

Aktivitas utama (core business) yang halal, tidak bertentangan dengan substansi Fatwa DSN. Fatwa tersebut antara lain menjelaskan bahwa jenis kegiatan usaha yang bertentangan dengan syariah Islam di antaranya:

Usaha perjudian dan yang tergolong judi.
Usaha yang memproduksi, mendistribusi, serta memperdagangkan makanan dan minuman haram.
Usaha yang memproduksi, mendistribusi, dan atau menyediakan barang-barang ataupun jasa yang merusak moral dan bersifat mudarat.

Peringkat investment grade:

Memiliki fundamental usaha yang kuat.
Memiliki fundamental keuangan yang kuat.
Memiliki citra yang baik bagi publik.

Keuntungan tambahan jika termasuk dalam komponen Jakarta Islamic Index (JII).

Kenapa perusahaan yang akan menerbitkan obligasi harus yang masuk kriteria investment grade, tidak lain adalah untuk memenuhi prinsip syariah itu sendiri. Terlebih lagi obligasi syariah yang ada di Indonesia ditetapkan dalam dua skema yaitu Obligasi Syariah Mudharabah dan Obligasi Syariah Ijarah yang secara kasat mata merupakan obligasi yang pendapatan dan pengembaliannya cukup pasti. Baik pendapatan secara bagi hasil maupun sewa menyewa yang tertuang dalam obligasi ijarah. Atas dasar itulah, untuk menerbitkan obligasi syariah harus ditandai dengan tingginya hasil rating, alias masuk kriteria investment grade.

Masing-masing perusahaan rating memiliki aturan main sendiri dalam menilai sebuah perusahaan masuk kategori investment grade atau tidak. Boleh jadi bagi satu perusahaan rating, dalam melakukan pemeringkatan atas perusahaan yang sama boleh jadi hasilnya berbeda. Yang membedakan hasilnya sudah barang tentu adalah gaya kerja mereka melakukan pemeringkatan. Tapi bagaimapun juga dengan hasil rating AAA yang diperoleh sebuah perusahaan tentunya akan berbeda kemampuannya membayar utang dengan perusahaan yang memperoleh rating dengan hasil rating CCC.

Untuk menjawab seperti apa obligasi tersebut dikatakan sebagai instrumen surat utang yang layak investasi (investment grade) ada baiknya kita melihat kriteria hasil rating yang dikeluarkan oleh dua perusahaan peringkat utama dunia, yakni Standard & Poors Corporatioan (S&P) dan Moody's Investor Servis (Moody’s). Obligasi dengan rating Triple A atau Triple B adalah termasuk obligasi yang diizinkan secara hukum untuk dipertahankan karena dianggap cukup kuat. Sedangkan yang berrating Triple C hingga D dan Caa hingga C dianggap obligasi yang tidak layak investasi.

F. Penutup

Ketentuan Obligasi Syariah.

Ketentuan Umum:

Obligasi yang tidak dibenarkan menurut syariah yaitu obligasi yang mengandung bunga.
Obligasi yang dibenarkan menurut syariah yaitu obligasi yang berdasarkan prinsip-prinsip syariah.

Ketentuan Khusus:

Akad yang dapat digunakan dalam penerbitan obligasi syariah antara lain: mudharabah (muqaradhah), musyarakah, murabahah, salam, istishna’ dan ijarah.
Jenis usaha yang dilakukan emiten tidak boleh bertentangan dengan syariah.
Pendapatan (hasil) investasi yang dibagikan harus bersih dari unsur non halal.
Pendapatan yang diperoleh pemegang Obligasi Syariah sesuai akad yang digunakan.
Pemindahan kepemilikan obligasi syariah mengikuti akad-akad yang digunakan.